该文译者：奥尔奈街道社区
译者：BigPicture
Shopify 的英文名字译者是 Shop 零售店的动词化，差不多是 “把……变为零售店” 的意思。那个朴实的命名代表者了创办人的商业价值提倡：让愈来愈多的人实现创业者心愿，把创业者（开店）经营理念付诸行动。古往今来（也就 20 余年）大部份获得成功的B2C公司都或者从第一天是分销商（Amazon，京东）或者是不可避免的遇到了纯平台商业模式的高速成长瓶颈，部分变为了分销商（阿里和最近的拼多多）。
SHOP 和上述大部份平台最大的区别，在呈现形式和功能方面：SHOP 他们并非集市平台也并非分销商，你上 SHOP 的网站和 app 买不到货。在商业价值经营理念方面：SHOP 的顾客是店家，提倡店家自身利益最小化，而并非顾客自身利益最小化。所以 Shopify 不试图颠覆人类最古老的生计之一：零售业，而是让零售业变得更有效率。SHOP 是一间彻头彻尾的 SaaS 应用软件公司。为何有人会认为 SHOP 是一间B2C公司，是因为他们会从店家的成交 GMV 中抽取一个百分比手续费。除此之外，SHOP 的商业商业模式与B2C平台能说毫不沾边。

Shopify 创办人 Tobias Lütke17 天前想在网上楹雪鞋店，在前年，如果您想开一间实体店，基本只有两条优先选择：1，在 eBay 平台上开店（前年Amazon主要做自营，平台业务尚幼），或 2. 他们请 Oracle 或者 SAP 等大公司，花几十万到上千万美元（前年）创建一个属于他们的B2C网站。前者低成本快速，但缺点是：客人都是偷来的，网络流量属于 eBay 平台，无法建设对个人国际品牌。

后者不必说，对于小企业来讲根本无法负担。Tobias Lütke 决定建设他们的实体店门店，并且在那个过程中发现了大部份实体店都有大量相异的元素：展示，订货，结账，库存，售后，履约物流等，那些完全能通过电脑流程标准化，解决小个体户开店的问题。于是 Shopify 诞生了。

Shopify 的 DNA 里是站在店家一边的，只有店家能独立地获得成功，Shopify 才能获得成功。因此很清晰的表示不会做在线视频（引流），但会帮店家做数据分析（Facebook，Instagram 或 TikTok 的转换率比较）最后让店家在其他推广平台买量。Shopify 和Amazon最典型的合作商业模式曾是：小店家在Amazon上开店已经有一段时间，订货量有所增长，但想提升他们国际品牌的商业价值，于是店家订阅 Shopify 的服务项目，打造出了属于他们的门店，然后将其 Shopify 页面连接到Amazon提供的服务项目 FBA 上（Fullfilment By Amazon）从而能轻松以获取原本的平台网络流量和逐渐增加的国际品牌自有网络流量。

稍微讲一下两种商业模式的经营取向和对个人的一些看法：正如标题所述，现有的B2C平台无一例外都是想将他们的平台建成一个帝国，而 Shopify 这家公司代表者的商业模式是要武装起一支中小企业组成的叛军。到底那种商业模式会取得最后的胜利？平台商业模式是虚拟化的，成为其店家得到了大平台的隐性普遍认可，顾客普遍认可的是平台国际品牌，因此会更相信平台口碑，安全性，质量等。平台虽然收的是店家的钱，但要做到的确是顾客自身利益最小化，其实长远一定是损害店家群体的。

在零售业的整个链条上店家都是没有发言权的，从顾客以获取（租借），推广错误率（付税金），租金（高额手续费），物流（他家垄断）到支付（平台决定支付方式），仔细想想这跟 100 天前的百货零售店商业模式没有非但的进步，只是把百货公司搬到了线上而已。甚至连观察什么国际品牌做得优秀，然后用平台他家沙唐瓦县产品剽窃并抢占店家的市场和客人这点上都没有非但差异。

而 Shopify 为代表者的应用软件类平台是去虚拟化的。有心愿打造出他们国际品牌的店家永远不会甘心为平台打工，大部份客人资源属于他们，他们优先选择推广平台，无需被平台引导某种或某些支付方式，优先选择他们的物流伙伴等等。

你可能会问，为何以前做不到，为何是现在？因为多亏互联网和技术的发展，曾的快捷支付（比如全屏付款）和物流效率（2 沙斯泰）都掌握在极少数寡头手中。现在通过愈来愈多中小店家加入去虚拟化的平台 Shopify，这类服务项目已经变为了行业规范，人人都能低成本获得。

举个例子，虽然 Shopify 并非分销商，但假设它是，它的 GMV 是全英第三，拿着全英第三的零售业量去跟支付平台和物流服务项目提供者谈条件自然能拿到最折扣的条件，那些折扣单厢完全交还一千一百万店家。不论店家优先选择线上，线下，小流程，任何地方都能享受那些便利。我今天在 Shopify 上卖一件 T T恤，客人收到的外包装印的是我的国际品牌 Logo，而并非Amazon，并非京东，并非那个通那个通或者什么丰。这是群体的力量，是B2C的 democratization（不想写中文撞敏感词）。

在足够长的时间线里，只有店家开心，充分发挥了其创造力，零售业才能健康。过分强调顾客自身利益最小化，而他们却只是个平台，吃完平台寻租和垄断红利之后，您还剩下什么呢？话分两头：高度同质化商品比如牙膏，洗衣粉，农产品，果蔬的确很适合B2C平台售卖。拼多多决定深耕农产品市场说不定是个优秀的战略决策！生鲜类买菜类公司频频扎堆融资上市，也反应资本市场已经瞄准了B2C在同质化商品市场的空间，而不再是产品和国际品牌市场。

Shopify 的同类公司有 Wix（上市公司代码 WIX，市值 160 亿），Bigcommerce（上市公司代码 BIGC，市值 46 亿），Ecwid（接近独角兽），Magenta（2018 年被 Adobe 以 16.8 亿美元现金收购）等。同量级无对手。

如果有阅读过我之前写的Unity该文，你会发现虽然两家公司服务项目对象完全不同，但他们的解决方案却有许多相似之处：

Shopify 对开发者和对店家的态度是一致的：只有开发者获得成功，生态系统才能获得成功，Shopify 才会获得成功。因此对应用零售店的收入抽成比例很低。曾是 20% 抽成，6 月底的全球开发者大会后将 100 万美元以下年收入的小型开发者抽成降至零，100 万年收入以上从 20% 降至 15%。股价第一时间反应负面，因为的确是一个巨大的减价，影响公司收入。

开发者合作伙伴的作用

Shopify 成立之初到现在都是以开发者优先的应用软件公司。除了店家这一支柱之外，开发者技术伙伴是另一最构高速成长期竞争力的支柱。举个例子，2017 年的时候，Shopify 的收入是 6.73 亿美元，前年技术合作伙伴的总收入是 8 亿美元；2018 年开发商的总收入已经是 Shopify 的两倍，到今天，2020 年全年合作伙伴总收入 125 亿美元，是 Shopify 收入 29 亿美元的 4.3 倍。Shopify 是真正的平台经济公司典范。

长远核心高速成长逻辑

Shopify 平台的属性决定了他们能为中小型店家提供巨大的商业价值，而对国际品牌巨头，全球知名国际品牌的吸引力边际急剧递减。因为稳定，高速，安全的B2C基建服务项目和应用软件，以及一系列的物流和金融服务项目等对小企业可能是生命线，或者是收入翻几十倍的强力工具，但对不差钱的国际品牌巨头可能并无边际商业价值。

所以吊诡的说，Shopify 看到他们培养出来的个体户变为了明星国际品牌既会有强烈的成就感，也会失去为其创造商业价值的角色。然而，也正因为此，我对 Shopify 的长远增长性更有信心：那个世界每分每秒都有人成为创业者者，为走上经济独立的道路开始奋斗。Shopify 平台上每 28 秒就有一名新创业者者卖出其人生第一件货品，那个时间间隔会变得更短。

收入构成

在详细了解了 Shopify 的运作商业模式之后，我们把去年的收入拆解一下，了解一下财务上各项业务分别贡献了多少。

Shopify 有两大块收入分类：Subscription Solutions（订阅方案）和 Merchant Solutions（店家方案）。

订阅方案包括了：店家的每个月订阅费（基本 29 美元/月，标准 79 美元/月，高级 299 美元/月）和店家购买的应用零售店产品，比如各种增值应用，以及主题零售店（零售店皮肤使门店外观更个性化），应用零售店和主题零售店的费用也是订阅性质因此划归在订阅方案中。

店家方案主要包括交易费用即手续费：根据订阅方案的会员等级，基本收取每笔交易 2.9% 交易费 +30 美分，标准收取 2.6% 交易费 +30 美分，高级收取 2.4% 交易费 +30 美分。（对比中国的B2C平台普遍收取 5% 的手续费，Amazon收取 10% 以上的手续费）。店家方案还包括一切与成交相关的服务项目：POS 机硬件收入，支付服务项目收费，物流服务项目收费，金融服务项目收费等。

上图左侧是过去五年总收入，收入分布，以及增速，具体如下表：

从上表中能看出自公司 2015 年上市以来，订阅方案收入占比和店家方案占比几乎逆转，也是偏 GMV 驱动的收入占据绝对大头，而应用软件订阅收费只占据小头。且每一年 GMV 交易驱动的收入增速都显著高于订阅费收入增速。如果只看那个数字，你的结论可能是 Shopify 更应该以B2C平台的估值方式来估值。如果我们以分部估值的方式来估算公司价格，订阅方案部分按照应用软件股来估，而店家方案部分按照B2C股来估，那 Shopify 现在的股价是严重高估的。

假设 2021 年订阅方案收入增 40% 达到 12.7 亿美元，这部分给 25 倍的市销率，应用软件部分值约 320 亿。店家方案按照 EBITDA 倍数估值，假设 2021 年店家方案增速 60% 达到 32.3 亿美元，毛利率维持 54%，经营费用率进一步下降到 30%，经营利润率 16%，用 25 倍 EBITDA 计算店家方案部分也就 130 亿美元，两者相加 550 亿，算下来只值 440 美元/股。市场显然并非以这样的估值方式去看待 Shopify 的。目前 Shopify 的股价是我上面假设 2021 年总收入的 40 倍。

这是美股纯 SaaS 应用软件公司的估值倍数，而且增速要远高于 Shopify 目前的增速（三位数增速）。那么这种认知差异来自哪里呢？有下面两种可能性：1. 收入增速会增加，或/且 2. 收入天花板极高（有新的 TAM）。对于 Shopify 来说是两者兼有，下文分解：

Shopify Payments 支付服务项目于 2013 在美国加拿大开始推广，是毛利率最低的店家方案收入，同时也是占比最高的，但毛利率也是最低，因为有第三方成本（Stripe Inc，提供信用卡第三方服务项目，世界上最大的非上市独角兽之一，上市之后可能超越 Square 的市值）Shopify Capital 和 Shopify Shipping 的毛利率都高于支付。Shopify Shipping 2015，Shopify Capital 2016 分别是在这两年推出的为了便利店家提供的物流服务项目和金融服务项目（分期付款，贷款等）。

另外在 2020 年推出的履约服务项目（Shopify Fulfillment）是仓储和履约（货品进仓，分拣，打包等）毛利率也要高于支付服务项目。由于支付业务占比最高，我们分析一下 Payment 业务的采纳率如下图：

如图表所示。支付服务项目从 2013 年开始分阶段在各主要市场推广，每个市场基本都能达到 90% 左右的采纳率（很好理解，交易费用在 2.5% 左右（看你会员级别）如果用第三方其他支付，除了第三方交易费大概率更贵之外，还要交给 Shopify 额外 0.5-2% 不等）。但普遍需要 5 年时间才能达到那个采纳率。

我们再看收入细分表，能得到更有意义的结论：

公司披露大部分（>50%）的 GMV 是由使用高级版 Shopify Plus（订阅月费 2000 美元 +）的大型店家贡献的。Plus 级别的会员是免支付交易费的（若使用第三方支付，仅收 0.15%），因此我们分析 2014 年到 2020 年支付服务项目的 take rate 从 0.72% 显著增加至 1.13%，那个趋势说明：大店家的 GMV 占比在持续萎缩。若小型店家平均 take rate 是 2.5%，大型 0%，按照趋势，今年 2021 年开始，小店家的 GMV 贡献就会超过大国际品牌店家。

非支付收入的 take rate 也从 0.30% 提高到 0.40%，累计增幅与支付 take rate 差不多。同样说明小店家的 GMV 占比持续增加中。

得出可能是最重要的结论：Shopify 的核心收入推动因素是：店家数。店家数推动 GMV，GMV 的 take rate 和 GMV 本身同时高速增长造成乘数效应，推动店家方案收入增加。过去 17 年 Shopify 一直致力于在系统，应用软件，生态，线下基建配套等方面制造的优势，将会在未来数年持续以店家数飞涨来回报公司。

长期收入预测

在预测未来收入时，我能毫不犹豫的维持未来 5 年 50% 的店家数增速，第 6-10 年预测 20% 的店家增速，总店家数分别达到 1330 万和 3300 万（参考：现Amazon全球 1000 万店家，阿里巴巴约 1000 万店家）那个预测的信心来自哪里：1. 中小型店家数极高的天花板（行业特性）和 2. Shopify 巨大的商业价值竞争优势，按现有费率，Amazon提供相同的B2C服务项目费率是 Shopify 的接近 6 倍。十年后即使 Shopify take rate 变为 2.5%（那个 take rate 增长单纯依靠用户 mix 改善，而不需要提价！），仍然只有Amazon的 1/4 的费率。那个行业大顺风和公司强大的 moat 让我对店家数的预测很有信心。

GMV/店家前五年 10% 增速，后五年 5% 增速；应用软件订阅收入/店家维持前五年 500 美元（无增速），后五年 600 美元。总店家方案 take rate 在 2030 年达到 2.5%。以此测算，2025 年公司收入 408 亿，2030 年收入 1360 亿。

未来十年公司起码会有十几二十个主动提价点，那些我都没有算进去。比如说 Facebook，Instagram，TikTok 上的推广费用收个几个点是轻轻松松的事情。公司过往从来没在广告方面创收，那个潜在 TAM 是巨大的。

假设 2025 年 20% 的店家在头部线上营销平台投放了 12% 的 GMV，Shopify 从营销平台分享其中 15%，很容易算出这部分收入能达到 2025 年的 53 亿美元收入，2030 年的 167 亿美元收入。这类收入是净分享，收入几乎等于纯利。这类收入是不在股价内但是自然会产生的。推广分成如果实现对收入贡献额外 10 几%，利润贡献更多。

关于估值

去年 3 月 Shopify 的股价曾最低收盘 322，现在是 1464。但公司的高速成长故事是上面的全文，并没有因为股价而改变。古往今来也没几家类似的公司能交易在 40 倍市销率（很贵！）。Amazon科网泡沫爆破时的股价曾超过 40 倍市销率，股价从 99 年 12 月 10 日的 106.688（经调整股价）一路跌到最低点 01 年 4 月 6 日的 8.37。是买在 106 还是 8 看您的本事，并非我这篇该文的目的，我的该文讲的是 3500 块Amazon的故事。

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